Kate 为进一步欢迎更多海外上市公司到香港上市，2021年11月19日，港交所发布了《优化海外发行人上市制度的咨询总结》，推出新的措施以降低第二上市和双重主要上市的门槛和要求，并于2022年1月1日生效。
一 、基本概念：双重主要上市VS第二上市
开宗明义，我们先来看看双重主要上市和第二上市各自的内涵：
双重主要上市
Dual Primary Listing
第二上市
Secondary Listing
基本概念
两个资本市场均为第一上市地。若企业已在其他地区市场上市，选择在香港双重主要上市，其须遵守的规则与在香港首次公开发行股份公司须满足的要求完全一致
公司在两地上市相同类型的股票，通过国际托管行和证券经纪商，实现股份跨市场流通
发行政策
严格审核标准，需遵循两个市场的上市规则
宽松审核标准，多项豁免和优待政策
股票流通性
两地上市的股票，无法在两个市场间进行兑换及实现跨市场流通，因此两个市场的股票分别定价，会有价差
因两个市场间可按既定比例进行兑换及实现跨市场流通。除却交易成本、汇率变化、其他相关费用的摩擦，两个市场理论上应没有价差
优势
可被纳入港股通，扩大股东基础，提升全球影响力
豁免条款多，上市成本低
劣势
上市流程复杂，需更多时间成本
目前无纳入港股通资格，估值无显著优势
二、新规提要
（1）放宽和降低二次上市门槛，拓宽双重主要上市接纳度：
主体
上市类型
新规前
新规后
意义
非WVR架构的大中华发行人
第二上市
须证明其是创新产业公司
毋
须证明其是创新产业公司
吸纳中概股回流
上市时市值下限为
400亿元
，或市值达
100亿元
兼过去一年收益达
10亿元
最低市值要求将降至
30亿港元
（若能证明其在合资格交易所有至少五个完整会计年度的良好合规纪录）或
100亿港元
（若能证明其在合资格交易所有至少
两
个完整会计年度的良好合规纪录）
WVR架构及/或VIE架构的获豁免的大中华发行人和非大中华发行人
双重主要上市
须先由第二上市，再申请作双重上市
若符合相关条件，
可保留现有架构，直接选择在港进行双重主要上市
一方面可以进一步帮助这类公司（多为新经济公司）赴香港上市，另一方面也避免了发行人的调整结构的麻烦。
同时，上述双重主要上市发行人若以后被海外其他交易所除牌，其现有WVR架构和VIE架构可继续保留
（2）确立统一的股东保障要求
：从2022年1月1日起，港交所推出了统一的《核心的股东保障水平》(Core Standards)，适用于在香港上市的所有公司，以确立基本的保障。具体来说，香港交易所将发行人须提供的股东保障标准简化成一套适用于所有发行人的14个核心水平，并因此废除相应股东保障的要求。
（3）针对已经在香港二次上市的公司，港交所此次也制定了上市地位变更的指引
：包括发行人证券的交易大部分由海外交易所转移到香港、自愿转换至于港交所作双重主要上市、从主要上市的海外交易所除牌等几种情形。
若发生下述情况，则第二上市发行人即被视为主要上市发行人：
a)
从海外主交易所摘牌
: 若发行人从海外主要上市市场摘牌，i）将自动获得12个月宽限期转用《香港财务报告准则》或《国际财务报告准则》编写财务报表。即发行人最迟可在除牌满一周年后刊发首份财务报表（年报或中报（或季度（仅适用于GEM 发行人））时转用《香港财务报告准则》/《国际财务报告准则》；ii）对于非自愿从海外交易所除牌的发行人，发行人在向主要发行过度时期持续交易，并自除牌通知当日起计三年内获豁免符合适用的《上市规则》条文（例如年度审阅披露内容、关联交易的金额上限）；iii）若海外发行人预计难以遵守特定的适用《上市规则》条文（例如没有充足的准备时间以符合除牌时间表），则港交所可自由裁量就个别情况给予宽限期。港交所有权要求发行人的股份简称加上特定股份标记‘TP’，以识别发行人是过渡安排下的主要上市发行人。
在近期美国SEC加强中概股审查以及《外国公司问责法》生效后对于审计底稿要求趋严的背景下，不排除一些公司后续面临主动或者被动从美国退市的风险，因此，港交所的这一安排可以防止二次上市公司因海外主上市地摘牌而影响港股上市地位的风险。
b)
大部分交易转到香港将自动获主上市地位：
若发行人在香港上市后的一个完整年度内，在港交所交易的成交金额香港股份占全球成交量达55%或以上，将被港交所视为其上市股份交易大部分永久转移到香港，发行人将被视为双重主要上市发行人3年内同获豁免上述符合适用的《上市规则》条文要求。
c)
发行人自愿将二次上市转为主要上市而成为双重主要上市发行人
，所有自动豁免将不再适用，港交所一般也不会就全面遵守《上市规则》条文给予宽限期。
三、在港第二上市
2018年，港交所扩充第二上市制度，新增《上市规则》第19C章。第19C章
开始允许
符合以下条件的
以大中华为业务重心的公司（且在可保留现行VIE架构及WVR架构的基础上），申请在香港第二上市
：市值大于400亿港币；或市值大于100亿港币且最近一个财年盈利不少于10亿港币；2017年12月15日前在3家合资格交易所上市且上市时间不少于两个会计年度。
2022年，港交所对第19C章进行修改，进一步扩充第二上市制度，降低非WVR架构大中华发行人申请第二上市的要求，其毋须证明是创新产业公司，且上市时最低市值也低于原有规定。
在港第二上市公司的股票名称以“S”结尾。
（一）在港第二上市的要求
在港第二上市的要求主要见于《上市规则》第19C章及相关指引信《来港作第二上市》和HKEX-GL94-18，相关标准和要求根据申请人是否有WVR架构而有所区别：
1、 申请人有WVR架构
WVR架构又分为个人WVR架构和法团WVR架构。
（1）个人WVR指WVR的最终受益人是持有上市公司相关股权的自然人。
（2）法团WVR指WVR的最终受益人是持有上市公司相关股权的另一家上市公司。
在港第二上市需满足的条件
行业类型
创新产业公司
业务重心
无特殊要求
财务要求
(a) 上市时预期市值至少为400亿港元；或
(b) 上市时预期市值至少为100亿港元且过往1个财政年度的经审计营业额至少为10亿港元除上述要求外，第二上市发行人本身仍须适合上市，且通过《上市规则》第8、18或18A章（如适用）项下的财务测试
营运历史
递表之前，在合资格交易所上市至少两个完整会计年度的良好记录
非大中华发行人
(1) 允许个人WVR：除披露要求外，无需遵守《上市规则》第8A章的规定
(2) 对受豁免的大中华发行人，允许法团WVR
(3) 允许VIE架构：除披露要求外，无需遵守港交所关于VIE的指引信的要求，但需法律意见确认该VIE架构符合中国法律法规
受豁免的大中华发行人
不受豁免的大中华发行人
(1) 允许个人WVR：必须遵守《上市规则》第8A章，包括“以股份为基准的WVR”架构和日落条款
(2) 不允许法团WVR
(3) 允许VIE架构：必须遵守港交所关于VIE的指引信的要求，包括以外资准入规定来限制VIE架构的使用，且需法律意见确认该VIE架构符合中国法律法规
2、申请人没有WVR架构
如申请人没有WVR架构，相关标准和要求根据
申请人的业务重心是否在大中华地区
有所区分。
判断申请人的业务中心是否在大中华地区时，主要考虑如下因素：(a)发行人是否在大中华区域上市；(b)发行人的历史；(c)发行人在何地注册成立；(d)发行人的总部位于何地；(e)发行人的中央管理及管控所在地；(f)发行人的主要业务营运及资产所在地；(g)发行人的企业登记及税务登记地点；及(h)发行人管理人员及控股股东的国籍或居住国家。
（1）业务重心在大中华地区
在港第二上市需满足的条件
行业类型
任何无WVR架构的行业
财务要求
● 在合资格交易所上市5个财务年度或以上
(1) 上市时预期市值至少为30亿港元或以上
(2) 如是信誉良好历史悠久的公司，且市值远远超过100亿港元，则不需要5个财务年度的往绩纪录
● 在合资格交易所上市2个财务年度或以上
(1) 上市时预期市值至少为100亿港元或以上
(2) 如是信誉良好历史悠久的公司，且市值远远超过100亿港元，则不需要2个财务年度的往绩纪录
● 在认可证券交易所上市5个财务年度或以上
香港交易所仅于特殊情况下按发行人的个别情况及有关个案的实况，个别考虑于认可证券交易所作主要上市且业务重心在大中华地区的没有WVR的发行人的第二上市申请
除上述要求外，第二上市发行人本身仍须适合上市，且通过《上市规则》第8、18或18A章（如适用）项下的财务测试
受豁免的大中华发行人
允许VIE架构：无需遵守港交所关于VIE的指引信的要求，但需要法律意见确认该VIE符合中国法律法规
不受豁免的大中华发行人
允许VIE架构：必须遵守港交所关于VIE的指引信的要求，包括以外资准入规定来限制VIE架构的使用，且需要法律意见确认该VIE符合中国法律法规
（2）业务重心在非大中华地区
在港第二上市需满足的条件
行业类型
任何无WVR的行业
财务要求
● 在合资格交易所上市5个财务年度或以上
(1) 上市时预期市值至少为30亿港元或以上
(2) 如是信誉良好历史悠久的公司，且市值远远超过100亿港元，则不需要5个财务年度的往绩纪录
● 在合资格交易所上市2个财务年度或以上
(1) 上市时预期市值至少为100亿港元或以上
(2) 如果是信誉良好历史悠久的公司，且市值远远超过100亿港元，则不需要2个财务年度的往绩纪录
● 在认可证券交易所上市5个财务年度或以上
(1) 上市时预期市值至少为30亿港元
(2) 如果是信誉良好历史悠久的公司，且市值远远超过100亿港元，则不需要5个财务年度的往绩纪录
除上述要求外，第二上市发行人本身仍须适合上市，且通过《上市规则》第8、18或18A章（如适用）项下的财务测试
非大中华发行人
允许VIE架构：无需遵守港交所关于VIE的指引信的要求，但需要法律意见确认该VIE符合中国法律法规
3、有WVR架构与无WVR架构的对比分析
非WVR架构
WVR架构
主要上市所在的证券交易所
认可证券交易所
合资格交易所
合资格交易所
业务以大中华为重心
一般禁止
容许
容许
创新产业公司
毋须
必须
必须
上市时最低市值
30亿港元
30亿港元/100亿港元
400亿港元/100亿港元及最近一个经审计会计年度的收益不少于10亿港元
在主要上市交易所的最低业绩纪录要求
上市至少5年并有良好的合规纪录
上市至少5年并有良好的合规纪录/上市至少2年并有良好的合规纪录
上市至少2年并有良好的合规纪录
（二）第二上市的豁免
1、自动豁免
寻求在香港第二上市的公司大致还是
受其主要上市所在司法权区的规定及机关规管
，
基于此，港交所对寻求在香港第二上市的公司授予很多
自动豁免
，
包括但不限于豁免有关以下事项的规则：
i)遵守《上市发行人董事进行证券交易的标准守则》；
ii)成立审核委员会及薪酬委员会；
iii)委任具相关必要资历或经验的公司秘书；
iv)就须予公布的交易及关连交易遵守汇报、公告、通函、股东批准、年报（如适用）规定；
v)遵守《企业管治守则》；
vi)年报及中期报告的内容规定；
vii)刊发环境、社会及管治报告；及若干持续披露规定（例如翌日报表、给予实体的垫款、为联属公司提供财务资助及作出担保、控股股东质押的股份、贷款协议涉及控股股东须履行特定责任的条件以及违反贷款协议等）。
若港交所认定股本的大多数交易（55%或以上）已经转移至港交所，以上自动豁免将终止。在这种情况下，发行人将被授予12个月的宽限期以遵守相关的上市规则。
2、常见豁免及特定豁免
第二上市发行人亦可因应自身具体情况申请常见豁免和特定豁免。
3、豁免取消
如果第二上市发行人触动交易转移规定或者从主要上市的海外交易所除牌，则成为了在香港主要上市的发行人，自动豁免及一般豁免取消。如果发行人想保留或拥有某些豁免，其须向香港交易所申请。
（三）在港第二上市的案例
序号
公司名字和香港股份代号
行业
上市公司的成立地点
在香港上市的年份
其他交易所的上市年份和名称
1
阿里巴巴-SW(9988)
电商
开曼群岛
2019
2014,NYSE
2
网易-S(9999)
网络游戏
开曼群岛
2020
2000,Nasdaq
3
京东集团-SW(9618)
电商
开曼群岛
2020
2014,Nasdaq
4
百胜中国-S(9987)
餐饮
特拉华,美国
2020
2016,NYSE
5
华住集团-S(1179)
酒店
开曼群岛
2020
2010,Nasdaq
6
再鼎医药-SB(9688)
生物制药
开曼群岛
2020
2017,Nasdaq
7
中通快递-SW(2057)
快递
开曼群岛
2020
2016,NYSE
8
宝尊电商-SW(9991)
电商
开曼群岛
2020
2015,Nasdaq
9
万国数据-SW(9698)
数据中心服务提供商
开曼群岛
2020
2016,Nasdaq
10
新东方-S(9901)
教育
开曼群岛
2020
2006,NYSE
11
汽车之家-S(2518)
汽车服务
开曼群岛
2021
2013,NYSE
12
百度集团-SW(9888)
网络服务
开曼群岛
2021
2005,Nasdaq
13
哔哩哔哩-SW(9626)
网络视频平台
开曼群岛
2021
2018,Nasdaq
14
携程集团-S(9961)
旅行平台
开曼群岛
2021
2003,Nasdaq
15
微博-SW(9898)
社交媒体
开曼群岛
2021
2014,Nasdaq
四、在港双重主要上市
当：（1）已在海外交易所主要上市的公司寻求在港交所主要上市；或（2）非上市公司同时在交易所和一个或多个海外交易所申请主要上市时，可能会出现双重主要上市。双重主要上市的公司在港交所和海外交易所均作主要上市，除非获特别豁免，其须遵守港交所《上市规则》及其证券在其所上市的海外交易所的全部规定。
（一）在港双重主要上市的要求
港交所于2018年修订其《上市规则》，容许有WVR架构的公司上市，并且为符合特定条件的发行人在联交所第二上市开辟第二上市途径（简称
“2018年第二上市途径”
）。其中无法符合2018年第二上市途径规定的海外发行人，如要在香港上市，必须进行双重主要上市。寻求双重主要上市的发行人两次股票发行上市均需符合上市地交易所的全套发行要求，这意味着在香港双重主要上市的公司，除应遵守适用于另一证券交易所的规则和规定外，还应遵守香港的全部规则和规定（除非港交所和香港证监会以逐个个案考虑（case by case basis）赋予有限度的有条件豁免）。
过往，不符合2018年《上市规则》的WVR架构及/或VIE架构的获豁免的大中华发行人和非大中华发行人只能先寻求在港第二上市，但从2022年1月1日起，如满足下列要求，可直接申请在港交所进行双重主要上市：
（1）证明它们是创新产业公司；
（2）在合资格交易所有至少两个完整财政年度的良好合规纪录；及
（3）达到市值至少：(i) 400亿港元；或 (ii) 100亿港元，及最近一个财政年度的收益至少10亿港元。
预期实施2022年修订的《上市规则》后，将鼓励更多现时于美国上市的大中华公司未来寻求在香港进行双重主要上市。
（二）在港双重主要上市的案例
在港双重主要上市共有两种情况：(a) 先在海外交易所上市，然后在香港上市的公司；和(b) 公司先在香港上市，然后在海外交易所上市。
序号
公司名字和香港股份代号
行业
上市公司的成立地点
在香港上市的年份
其他交易所的上市年份和名称
1
福莱特玻(6865)
新材料
中国
2015
2019,上交所主板
2
上海实业环境(807)
环境
新加坡
2018
2005,SGX
3
百济神州(18A)(6160)
生物科技
开曼群岛
2018
2016,Nasdaq;2021,科创板
4
兖煤澳大利亚(3668)
矿业
澳洲
2018
2012,ASX
5
中国光大水务(1857)
水务
百幕大
2019
2014,SGX
6
海尔智家(6690)
家电
中国
2020
1993,上交所主板;2018,FRA
7
和黄医药(0013)
医疗保健
开曼群岛
2021
2006,AIM;2016,Nasdaq
8
小鹏汽车-W(9868)
汽车
开曼群岛
2021
2020,NYSE
9
理想汽车-W (2015)
汽车
开曼群岛
2021
2020,Nasdaq
10
壹账通金融
商业科技
开曼群岛
已提交申请
2019,NYSE
五、小 结
港交所新修订的监管新规将为更多中资公司回归香港提供便利。2018年港交所实施上市制度改革以来，已有15家海外上市公司通过港股二次上市方式实现回归，多集中在可选消费、信息技术和医疗保健领域。但在新规前的规则中，即使是同股同权架构的大中华发行人，第一步即需证明其为“创新产业公司”，而这个条件导致了许多从事传统行业的优质发行人不能赴港二次上市。在日益复杂的外部环境下，以及日益增长的上市融资需求下，新规对这一条大刀阔斧进行修改将为更多中资公司回归港股提供便利。
为二次上市公司提供在意外风险下的“安全垫”。自2020年以来，中概股所面临的外部环境不确定有所增加，从长远发展角度考虑，部分公司已经意识选择赴港二次上市对冲海外政治风险是择优之选。但新规前，二次上市公司在海外摘牌后，其在香港的上市地位将受到一定影响，更不用说对WVR和VIE等特殊架构公司。而此次港交所放宽双重主要上市标准，
并对二次上市公司在香港的上市地位变更和保留做了明确指引，给未来可能在海外遭遇意外退市的中资公司提供了政策“保护垫”，以更好的对冲海外风险。
新规改革将
提升港交所作为环球企业首选上市地的声誉，为香港投资者提供更多投资机会，同时有助确保香港维持高水平的投资者保障。
这全新框架将为所有计划在香港上市的新一代国际及地区的企业提供便利，有助港交所有序且高效地处理打算以第二上市回流亚洲，以及作首次公开招股的申请。
向前看，随着港交所不断优化上市制度，我们预计香港将持续吸引海外优质企业与中资公司赴港主要上市或第二上市，港股市场逐步汇聚中国新经济优质龙头公司的优势将不断显现，对来自全球包括大陆的投资者吸引力也将进一步增强。
附表：
除非本文中有特别解释或说明，下列词语在本文中具有如下的特定含义：
WVR架构
指
Weighted Voting Rights架构，即不同投票权架构，指能使任何股东拥有不同投票权的发行人架构。不同投票权，指某类股份的投票表决权大于或优于普通股份的投票权，或其他的管治权利或安排与受益人于发行人股本证券的经济利益不相称
创新产业公司
指
满
足一个以上下列条件的公司：(a) 新技术/创新理念/新的业务模型；(b) 研发；(c)独特的特点/知识产权；(d)特大市值/无形资产价值（相对其有形资产来说）
大中华发行人
指
业务以大中华为重心，且在合资格交易所主
要上市的公司
非大中华发行人
指
业务不以大中华为重心，且在合资格交易所主要上市的公司
获豁免的大中华发行人
指
业务以大中华为重心且符合以下条件的公司：于2017年12月15日或之前于“合资格交易所”主要上市；或于2020年10月30日由法团身份的“不同投票权”受益人控制，并于2017年12月15日之后但于2020年10月30日或之前在“合资格交易所”主要上市
合资格交易所
指
纽约证券交易市场、纳斯达克及伦敦证券交易所主板
认可交易所
指
阿姆斯特丹、澳洲、巴西、法兰克福、意大利、伦敦、马德里、纳斯达克、纽约、巴黎、新加坡、斯德哥尔摩、瑞士、东京及多伦多交易所
